Nếu bạn từng thấy một quán trà đá vỉa hè đông nghẹt chỉ vì hôm nay trời mát, bạn sẽ hiểu “tăng trưởng” đôi khi không phải là tài năng. Nó là thời tiết.
VIX năm 2025 giống cái quán đó. Thị trường thuận. Thanh khoản cao. Chỉ số lên vùng đỉnh. Và công ty kiếm tiền như thể mọi ngày đều là cuối tuần. Nhưng nghịch lý nằm ở đây: VIX báo lợi nhuận kỷ lục, mà cổ phiếu vẫn có thể bị thị trường tát cho một cái vì “không đạt kỳ vọng”. Tăng mạnh chưa chắc đã đủ. Tăng mạnh mà mọi người đã đặt cược trước còn mệt hơn.
Nếu tôi phải chọn một con số để nhớ về VIX trong câu chuyện này, tôi chọn 4.123 tỷ đồng. Lợi nhuận sau thuế 9T/2025. Gấp hơn 8 lần cùng kỳ. Vượt 244% kế hoạch năm. Một con số làm người ta dễ… mất cảnh giác. Vì nó vừa là bằng chứng cho Growth Acceleration, vừa là lời nhắc rằng đây có thể là mặt bằng lợi nhuận của một mùa.
Tăng tốc thật, nhưng là tăng tốc bằng “chân ga tự doanh”
VIX không phải kiểu tăng trưởng nhờ mở thêm 1.000 cửa hàng hay bán một sản phẩm độc quyền. Cỗ máy lợi nhuận 2025 của VIX mang màu của ngành chứng khoán: môi giới, margin, và đặc biệt là tự doanh.
Q2/2025, doanh thu thuần khoảng 1.976 tỷ đồng (+621% YoY) và lợi nhuận sau thuế khoảng 1.602 tỷ đồng, với động lực nổi bật từ tự doanh. Sang Q3/2025, lợi nhuận sau thuế riêng lẻ gần 2.450 tỷ đồng, gấp 9,2 lần cùng kỳ (≈ +820% YoY). Về lũy kế 9 tháng, doanh thu 6.178 tỷ đồng (+378% YoY) và lợi nhuận sau thuế 4.123 tỷ đồng.
Nghe như câu chuyện “công ty giỏi lên”. Nhưng tôi muốn gọi đúng tên: đây là câu chuyện “đòn bẩy chu kỳ hoạt động hiệu quả”. Khi thị trường lên, tự doanh thuận gió. Khi thị trường sôi, margin chạy. Và khi nhà đầu tư hào hứng, phí môi giới không cần thuyết phục nhiều.
Điểm mạnh nhất của VIX trong pha này là dám đạp ga. Gót chân Achilles của VIX cũng là… dám đạp ga.
Thị trường không trả tiền cho quá khứ, mà trừ điểm cho rủi ro
Một chi tiết đáng nghĩ: Q3/2025 kỷ lục, nhưng lại xuất hiện nhận xét “không đạt kỳ vọng” từ thị trường. Đây là thứ tâm lý rất Việt Nam: người ta không chê món phở vì nó dở, người ta chê vì “hôm trước anh làm ngon hơn”.
Kỳ vọng cao có hai tác dụng phụ.
Tác dụng phụ thứ nhất: P/E, P/B nhìn có vẻ “về trung bình 5 năm” chưa chắc đã rẻ. Vì “E” của một công ty chứng khoán có thể co giãn như dây thun. Năm nay lãi nhờ tự doanh, sang năm thị trường quay đầu, phần lãi chưa thực hiện có thể biến thành lỗ. Lúc đó, định giá rẻ trên số liệu trailing giống như nhìn ảnh cưới để đo hạnh phúc hôn nhân.
Tác dụng phụ thứ hai: giá cổ phiếu chạy trước câu chuyện. VIX đã có pha tăng mạnh từ khoảng 12.800 đồng lên 38.000 đồng/cp rồi điều chỉnh sâu. Với nhóm CTCK, điều này không lạ: cổ phiếu thường phản ứng với chu kỳ trước khi báo cáo tài chính kịp “xác nhận”. Và khi báo cáo ra đúng như điều mọi người đã đặt cược, thị trường lại đòi thêm một thứ mới: bền.
Nếu growth là chiếc xe, thì 2025 cho thấy VIX chạy nhanh. Nhưng câu hỏi thực dụng hơn là: xe có phanh tốt không?
Ai đang chơi cùng bàn, và VIX đang thắng bằng cách nào?
Trong ngành này, đối thủ của VIX không chỉ là SSI, VND, HCM. Đối thủ còn là… chính chu kỳ. SSI, VND, HCM thường được thị trường gắn cho hình ảnh “hệ thống, thương hiệu, tệp khách, năng lực phát hành”. VIX, theo dữ liệu đang có, nổi bật nhờ khẩu vị rủi ro cao và tận dụng pha thị trường hưng phấn.
Lợi thế kiểu này có một ưu điểm: tăng trưởng nhanh khi đúng nhịp. Nó có một nhược điểm: khó gọi là moat bền vững. Bạn không thể “độc quyền” một cơn sóng. Bạn chỉ có thể lướt tốt hơn hoặc ngã đau hơn.
Và đây là chỗ nhà đầu tư nên tỉnh: chất lượng lợi nhuận 2025 của VIX mang tính chu kỳ rõ rệt, phụ thuộc lớn vào tự doanh và biến động giá. Thu nhập recurring từ môi giới và lãi margin có thể tăng, nhưng để tạo mặt bằng lợi nhuận như Q2–Q3/2025 thì cần một thị trường… tiếp tục hào hứng ở mức cao. Lịch sử ngành chứng khoán hiếm khi cho bạn món đó miễn phí trong nhiều năm liên tiếp.
Về “nội bộ”: dữ liệu hiện tại chưa cho thấy giao dịch mua/bán đáng chú ý của ban lãnh đạo, cũng chưa có bức tranh rõ về mức độ cô đặc cổ đông hay xu hướng khối ngoại. Với một cổ phiếu biến động mạnh, thiếu thông tin này giống như xem bóng đá mà không biết ai là người cầm còi và ai ngồi VAR. Nó không làm bạn thua ngay. Nhưng nó làm bạn dễ hoang mang khi trận đấu nóng lên.
Catalyst thật sự: không phải nâng kế hoạch, mà là giữ nhịp
VIX đề xuất nâng kế hoạch lợi nhuận trước thuế 2025 lên khoảng 5.000 tỷ đồng. Tin như vậy thường kích hoạt câu chuyện “chia sẻ thành quả” với cổ đông: cổ tức tiền mặt, cổ phiếu thưởng, hoặc một cơ chế phân phối nào đó. Nhưng đừng vội biến catalyst thành niềm tin tôn giáo.
Thứ tôi sẽ nhìn kỹ hơn là các trigger rất đời:
- Thanh khoản thị trường còn cao không, hay dòng tiền bắt đầu rút về phòng thủ?
- Lãi suất có nhích lên không, vì chỉ cần chi phí vốn tăng, nhu cầu margin và mức hưng phấn có thể hạ nhiệt nhanh.
- Có tín hiệu siết margin/tự doanh hay nâng chuẩn an toàn vốn không, vì chính sách trong ngành này đôi khi đến bất ngờ như một cú quay xe ở ngã tư Sở.
Và quan trọng nhất: các quý sau Q3/2025, lợi nhuận của VIX có “rơi tự do” không. Không cần về mức thấp. Chỉ cần giảm mạnh so với nền Q2–Q3 là thị trường sẽ đổi thái độ ngay, vì khi bạn đã quen uống cà phê đậm, ai đó pha loãng một chút cũng đủ làm bạn nhăn mặt.
Tăng trưởng nhanh là câu chuyện đẹp. Nhưng thị trường chỉ thưởng cho tăng trưởng nhanh khi nó không làm bạn mất ngủ.
Điều trớ trêu là: với VIX, rủi ro lớn nhất không phải công ty làm ăn tệ. Rủi ro lớn nhất là công ty làm ăn quá tốt trong một chu kỳ quá đẹp, khiến người ta nhầm nó với “bình thường mới”.
Nếu 4.123 tỷ là con số neo, thì câu hỏi neo lại là: bạn đang trả tiền cho năng lực vận hành của VIX, hay bạn đang trả tiền cho… thời tiết của thị trường chứng khoán Việt Nam?