Nếu tôi phải chọn một con số để nhớ về MSB, tôi chọn 7.058 tỷ.
Đó là lợi nhuận trước thuế hợp nhất FY2025. Tăng +2% YoY. Và quan trọng hơn: con số đó tương đương ~88% kế hoạch 8.000 tỷ.
Nghe rất “không đã”. Trong một thị trường mà nhà đầu tư quen được cho ăn bằng chữ “vượt kế hoạch”, việc “không đạt” thường bị coi như thất bại. Nhưng ngân hàng là nơi nghịch lý sống lâu hơn người ta tưởng: đôi khi thứ kéo định giá lên lại không phải tăng trưởng lợi nhuận, mà là cảm giác “có câu chuyện để chờ”.
Và MSB đang cố tạo câu chuyện đó bằng một hướng đi rất rõ: CASA cao + fee tăng + chuẩn bị mở hệ sinh thái (CTCK/QLQ). Vấn đề là, song song với câu chuyện, thị trường còn nhìn thấy một cái bóng: các thông báo liên quan đến nhóm cổ đông/nhà nước xuất hiện dày hơn, dễ tạo cảm giác “overhang” – thứ khiến định giá khó thoát khỏi trạng thái lửng lơ.
7.058 tỷ không sexy, nhưng chất lượng lợi nhuận thì có lý do để nhìn lại
FY2025 của MSB không phải mùa lễ hội. PBT chỉ nhích nhẹ. Nhưng cấu trúc tạo lợi nhuận lại cho thấy họ đang làm đúng vài việc cơ bản mà nhiều ngân hàng nói mãi chưa xong.
Thu nhập lãi thuần đạt 10.947 tỷ, +7% YoY, với NIM 3,22%. NIM này không phải mức “đè bẹp ngành”, nhưng đủ nói rằng MSB không bị cuốn trôi khi chi phí vốn thay đổi.
Điểm tôi đánh dấu đậm là CASA 28,9% cuối FY2025. CASA giống như “đầu vào giá rẻ” của một nhà máy. Có nó, ngân hàng bớt phụ thuộc vào cuộc đua lãi suất huy động. Không có nó, NIM dễ bị bóp như tuýp kem đánh răng.
Mảnh ghép thứ hai là thu nhập dịch vụ tăng ~30% YoY, đóng góp hơn 1,7 nghìn tỷ, nhờ thanh toán và ngân hàng số. Ở góc nhìn chất lượng, fee thường “đỡ dính” chu kỳ tín dụng hơn NII. Nhưng nghịch lý là: càng đẩy fee, bạn càng phải đầu tư hạ tầng, sản phẩm, và chấp nhận cạnh tranh trực diện với những tay đã quen chơi hệ sinh thái.
Mảnh ghép thứ ba là kỷ luật chi phí. CIR 36,14% là một con số gọn gàng. Nó không tự xuất hiện. Nó đến từ việc quản trị vận hành đủ chặt để tăng quy mô mà không thả trôi bộ máy.
Và FY2025 còn được “đỡ” bởi chi phí dự phòng 1.918 tỷ, giảm 8% YoY. Tôi thích chi phí dự phòng giảm, nhưng cũng cảnh giác: khi chúng ta chưa có số mới về NPL/coverage trong dữ liệu hiện tại, việc dự phòng giảm có thể là tín hiệu tích cực, hoặc đơn giản là… chưa đến lúc phải tăng.
Hệ sinh thái CTCK/QLQ: catalyst có thật, hay chỉ là cách kể chuyện cho dễ nghe?
MSB bước vào 2026 với một “plot” dễ bán: dùng vốn mạnh hơn để mở CTCK và công ty quản lý quỹ, từ đó mở rộng fee income và tăng độ dính khách hàng.
Về mặt logic, câu chuyện này có lý. Ngân hàng nào cũng muốn thoát khỏi việc sống chết theo tăng trưởng tín dụng. Ai giữ khách hàng ở lại trong một hệ sinh thái giao dịch–đầu tư–tiết kiệm, người đó có quyền định giá tốt hơn.
Nhưng tôi sẽ nói thẳng phần mà nhiều bài PR hay né: CTCK/QLQ là mảng vừa giàu cảm xúc, vừa giàu tính chu kỳ. Khi thị trường chứng khoán hưng phấn, fee chảy như nước. Khi thị trường tát vào mặt những kẻ hưng phấn, doanh thu môi giới và quản lý tài sản co lại rất nhanh.
Rủi ro thứ hai là thực thi. M&A hay góp vốn không khó. Khó là sau đó: tích hợp hệ thống, giữ người, kiểm soát rủi ro, và quan trọng nhất là chứng minh “đồng vốn mới” tạo ROE xứng đáng.
Ở đây, việc MSB tăng vốn qua cổ phiếu trả cổ tức 20%, vốn điều lệ lên 31.200 tỷ là con dao hai lưỡi. Một mặt, vốn mạnh hơn giúp tăng dư địa tăng trưởng và đáp ứng chuẩn quản trị. Mặt khác, cổ phiếu tăng thêm nghĩa là “miếng bánh lợi nhuận” phải chia cho nhiều phần hơn, nếu lợi nhuận không tăng tương ứng.
Câu hỏi đúng không phải “mở CTCK có hay không”, mà là: MSB sẽ biến fee +30% FY2025 thành một quỹ đạo dài hạn, hay nó chỉ là một năm thuận gió?
Overhang cổ đông và cuộc chơi định giá: khi thị trường không sợ xấu, mà sợ mơ hồ
Dữ liệu giao dịch nội bộ/cổ đông lớn ở đây khá… khó chịu, theo đúng nghĩa đen: có các thông báo ngày 2026-02-26 và 2026-02-27 liên quan tổ chức có liên quan người nội bộ và cổ đông nhà nước (Tổng công ty Bảo đảm an toàn hàng hải Việt Nam), nhưng trích đoạn không cho thấy rõ khối lượng hay chiều mua–bán.
Và chính sự mơ hồ mới là vấn đề.
Thị trường có thể chịu được tin xấu. Thứ làm định giá bị kẹt thường là tin không rõ: “liệu có bán ra không?”, “có thoái vốn không?”, “có tạo cung treo không?”. Với ngân hàng, nơi định giá dễ bị kéo bởi tâm lý hơn là một vài quý lợi nhuận, cái bóng overhang này có thể khiến câu chuyện “ecosystem build-out” bị giảm hiệu lực trong ngắn hạn.
Ở góc nhìn đối thủ, MSB không đi một mình. TCB, MBB, ACB, VPB, STB đều đang chơi cùng một ván: CASA, số hóa, và hệ sinh thái dịch vụ. Moat của MSB vì thế được xếp loại “trung bình” là hợp lý: CASA cao và fee tăng là lợi thế, nhưng không phải thứ mà đối thủ không thể sao chép.
Nghịch lý nằm ở chỗ: điểm mạnh nhất của MSB (đẩy giao dịch và hệ sinh thái) cũng là nơi cạnh tranh đẫm máu nhất.
Kết lại, tôi không bị ám ảnh bởi việc MSB “không đạt kế hoạch” trong FY2025. Tôi bị ám ảnh bởi thứ khác: liệu 7.058 tỷ có phải là nền để đi lên bằng chất lượng (CASA + fee + kỷ luật chi phí), hay chỉ là một con số đủ an toàn để đứng yên.
Điều tôi sẽ theo dõi trong các quý 2026 không phải một khẩu hiệu mới, mà là ba chi tiết rất nhỏ: CASA có giữ quanh ~29% không, NIM 3,22% có bị nén không, và các thông báo giao dịch từ nhóm cổ đông/nhà nước có trở nên “rõ ràng” hơn không. Vì đôi khi, định giá không rẻ vì doanh nghiệp tệ. Định giá rẻ vì thị trường ghét cảm giác phải đoán.
Các bài phân tích trước
- MSB: Khi sự ổn định trở thành thứ xa xỉ bị bỏ quên (2026-01-07)