1.957 tỷ đồng.
Đó là chi phí dự phòng rủi ro tín dụng của ACB trong Q4/2025. Cùng kỳ năm trước là 148 tỷ. Chênh lệch này đủ để biến một ngân hàng “đều như vắt chanh” thành câu chuyện gây tranh cãi.
Nghịch lý nằm ở chỗ: thị trường thường trả giá cao cho sự ổn định, nhưng lại cũng chính thị trường sẽ trừng phạt bạn nặng nhất khi sự ổn định ấy… bị gián đoạn dù chỉ một quý. Với ACB, câu hỏi không phải “ngân hàng tốt hay xấu”. Câu hỏi là: 1.957 tỷ kia là tiếng ho một cái, hay là triệu chứng bệnh nền?
1.957 tỷ dự phòng: một con số có thể bẻ lái cả định giá
Nếu tôi phải chọn một điểm để đọc Q4/2025 của ACB, tôi không bắt đầu từ tăng trưởng tín dụng hay câu chuyện CASA. Tôi bắt đầu từ cái hóa đơn dự phòng.
Q4/2025, tổng thu nhập hoạt động (TOI) đạt 8.206 tỷ đồng, giảm 4,1% so với cùng kỳ. Chi phí hoạt động tăng 1,6%. Lợi nhuận thuần từ hoạt động kinh doanh (trước dự phòng) còn 5.424 tỷ, giảm 6,8%. Tức là phần “máy kiếm tiền” không sập, nhưng nó chậm lại.
Rồi dự phòng xuất hiện như một cú đấm. 1.957 tỷ đồng so với 148 tỷ đồng cùng kỳ. Bạn có thể gọi đó là “thận trọng”, cũng có thể gọi là “bắt đầu khó”. Cả hai cách gọi đều hợp lý, tùy bạn tin kịch bản nào có xác suất cao hơn.
Điểm hay của ngân hàng là mọi thứ trông giống nhau… cho tới khi nó không giống nữa. Thu nhập phí dịch vụ Q4/2025 tăng 2,9% lên 894 tỷ, nghe ổn. Nhưng các mảng dễ nhiễu lại nhiễu thật: ngoại hối giảm 60,2% còn 137 tỷ; hoạt động khác giảm 40,2% còn 43 tỷ; chứng khoán đầu tư lỗ 48 tỷ (cùng kỳ lãi 213 tỷ). Tức là nếu ai đang cố “bắt lỗi” ACB, Q4/2025 cho họ khá nhiều chỗ để bám vào.
Và định giá thường không ghét lợi nhuận giảm. Định giá ghét sự không chắc chắn. Một quý dự phòng tăng vọt biến câu chuyện từ “ngân hàng chất lượng” thành “không biết chất lượng còn giữ được không”. Chiết khấu P/B (so với trung vị ngành như các báo cáo nhắc) vì thế cũng dễ hiểu: thị trường không tặng tiền cho sự mơ hồ.
Ngân hàng “chất lượng” đôi khi bị rẻ nhất… vì quá nhiều người tin nó an toàn
ACB lâu nay được gắn với một lợi thế nghe rất nhàm: chất lượng tài sản và kỷ luật rủi ro. Cuối Q2/2025, NPL 1,28% và nợ nhóm 2 là 0,48% — thấp hơn trung vị ngành khoảng 1,6–1,7%. Đây không phải thứ làm bạn phấn khích trong một buổi cà phê chứng khoán. Nhưng trong ngân hàng, những con số buồn tẻ thường là con số cứu bạn khi chu kỳ tín dụng trở mặt.
Câu chuyện “quality-at-a-discount” của ACB thực ra không cần nhiều mỹ từ. Nó chỉ cần 2 giả định: (1) chi phí dự phòng sẽ bình thường hóa nếu NPL/nợ nhóm 2 không xấu đi, và (2) NIM có thể hồi từ nửa sau 2025 như kỳ vọng, nhất là khi CASA cải thiện (mục tiêu được nhắc tới là vượt 26% từ 2026 nhờ công nghệ, dòng tiền, sản phẩm cho hộ kinh doanh). Khi hai thứ này xảy ra, ROE dự phóng cao và cổ tức đều sẽ tự có “đất” để được nhìn lại.
Nhưng điểm mạnh cũng là gót chân Achilles. ACB muốn tăng NIM thì phải dịch chuyển danh mục cho vay sang phân khúc lợi suất cao hơn. Nghe hợp logic. Nhưng lợi suất cao hiếm khi đi một mình; nó thường kéo theo rủi ro tín dụng cao hơn. Nếu 1.957 tỷ là cái giá cho chiến lược “ăn dày hơn”, thì đây không còn là nhiễu. Đây là đổi tính cách.
Về “ai đang nắm giữ và ai đang rời đi”: dữ liệu giao dịch nội bộ gần đây không có gì đủ rõ để bấu víu (không thấy tín hiệu mua/bán nội bộ). Khối ngoại thì còn room khoảng 2,73%, nhưng snapshot “NN Bán 8,913,000 cp” thiếu mốc thời gian để kết luận xu hướng. Thứ chắc hơn là thanh khoản: bình quân 10 phiên khoảng 15,66 triệu cp/ngày, tương đương 0,305% lượng cổ phiếu lưu hành mỗi ngày. ACB là kiểu cổ phiếu đủ lớn để dòng tiền tổ chức ra-vào không quá khổ sở, nhưng cũng không phải nơi nội bộ “đánh dấu niềm tin” bằng vài trăm nghìn cổ phiếu là thị trường lập tức đổi thái độ.
Cuộc đua với TCB, MBB, VPB: thắng bằng kỷ luật hay thua vì tham NIM?
Trong nhóm ngân hàng tư nhân, ACB không chơi cùng kiểu với VPB (thiên về lợi suất cao và chấp nhận biến động chất lượng tài sản) và cũng không có “cơ địa CASA” nổi tiếng như TCB. MBB thì có lợi thế về quy mô và hệ sinh thái khách hàng rộng, còn HDB thường được nhắc đến ở câu chuyện bán lẻ gắn tiêu dùng. CTG lại thuộc nhóm quốc doanh với lợi thế huy động và mạng lưới, nhưng câu chuyện hiệu quả thường đi kèm “tốc độ”.
Vậy ACB đứng ở đâu? Thường là ở khoảng giữa: không cực đoan, không phô trương. Cạnh tranh của ACB nằm ở việc giữ chi phí vốn hợp lý (CASA), số hóa đủ tốt để kéo dòng tiền, và quan trọng nhất là không để NPL leo thang khi mở rộng. Q4/2025 khiến thị trường nghi ngờ đúng vào điểm cốt tử: kỷ luật rủi ro còn giữ được không khi ngân hàng muốn tăng tốc?
Catalyst vì thế không nằm ở tin tức hoành tráng. Nó nằm ở bảng thuyết minh vài dòng trong các quý 2026: dự phòng giảm lại hay vẫn cao, NPL/nợ nhóm 2 giữ nhịp hay trượt, NIM có thật sự hồi hay bị cost of funds bóp nghẹt. Thêm một yếu tố phụ nhưng đáng tiền: thu nhập ngoài lãi cần bớt “đỏng đảnh” kiểu quý này ngoại hối rơi 60% rồi quý sau lại khác.
Nếu bạn đang tìm một cú hích để cổ phiếu “chạy”, ACB có thể làm bạn sốt ruột. Nhưng nếu bạn đang tìm một ngân hàng mà câu chuyện đầu tư phụ thuộc vào vài biến số có thể đo được (dự phòng, NIM, CASA), thì ACB lại khá… sạch sẽ.
Nếu dự phòng quay về mức “bình thường” trong vài quý tới, 1.957 tỷ sẽ được nhớ như một cú trượt chân. Nếu dự phòng tiếp tục neo cao khi ngân hàng đẩy vào phân khúc lợi suất cao, thì mức chiết khấu hiện tại không phải bi quan, mà là hợp lý. Câu hỏi thực sự: bạn đang mua “chất lượng” của ACB, hay đang mua niềm tin rằng 1.957 tỷ chỉ là một tai nạn?