Thời điểm NKG báo lỗ trở lại sau 10 quý, một người “không cần làm màu với thị trường” lại xuống tiền: con trai Chủ tịch mua 5 triệu cổ phiếu.
Nghe giống phim quen thuộc. Nội bộ mua, nhà đầu tư nhỏ lẻ bấu víu niềm tin, rồi cổ phiếu tự kể một câu chuyện đẹp hơn thực tế.
Nhưng với NKG, tôi nghĩ câu hỏi khó hơn nhiều: họ đang cược vào điều gì khi con số biên lợi nhuận gộp Q4/2025 chỉ còn 2,3%?
Đó là “neo” duy nhất tôi muốn bạn giữ trong đầu khi đọc phần còn lại.
2,3%: khi doanh nghiệp thép bị bóp nghẹt, không phải bởi doanh thu
Q4/2025, NKG đạt 3.136 tỷ doanh thu, giảm 30% so với cùng kỳ. LNST sau lợi ích CĐTS -9 tỷ, trong khi Q4/2024 còn lãi khoảng 18 tỷ. Lỗ -9 tỷ không làm công ty phá sản. Nhưng nó nói thẳng một điều: NKG đang bán hàng trong trạng thái “có doanh thu nhưng không có quyền định giá”.
Biên gộp rơi từ 6,7% (Q4/2024) xuống 2,3% (Q4/2025), và còn thấp hơn cả 4,8% (Q3/2025). Đây là dạng xấu mà doanh nghiệp thép sợ nhất: chi phí đầu vào tăng (HRC bị kéo lên, liên quan AD20 với HRC nhập Trung Quốc), còn đầu ra thì không dám tăng giá vì dư cung nội địa và xuất khẩu yếu.
NKG còn trích dự phòng tồn kho 15 tỷ trong quý. Bạn có thể gọi đó là “một lần”. Nhưng trong ngành này, “một lần” thường lặp lại nếu giá HRC và giá bán tiếp tục chạy ngược nhau. Tồn kho cuối 2025 của NKG là 5.303 tỷ, chiếm 32,2% tổng tài sản. Tồn kho lớn là lợi thế khi giá đi đúng hướng. Và là gót chân Achilles khi giá quay xe.
Nghịch lý nằm ở đây: NKG lỗ quý, nhưng dòng tiền kinh doanh cả năm 2025 lại dương 1.326,8 tỷ. Điều này không biến NKG thành công ty “chất lượng cao” chỉ sau một đêm. Nó chỉ nói rằng công ty vẫn xoay được tiền trong chu kỳ xấu, có thể nhờ giảm vốn lưu động/thu hồi công nợ/tối ưu nhập hàng. Với doanh nghiệp thép, sống sót qua chu kỳ đôi khi quan trọng hơn “đẹp báo cáo”.
Người nhà mua 5 triệu cp: tín hiệu niềm tin, hay chỉ là một kiểu “tự cứu tâm lý”?
Chủ tịch Hồ Minh Quang nắm >71 triệu cổ phiếu (15,87%). Con trai Chủ tịch sở hữu khoảng 1,12%. Tối thiểu nhóm này đã gần 17% (chưa tính bên liên quan khác vì không có dữ liệu). Nói cách khác: NKG là doanh nghiệp có “xương sống” cổ đông nội bộ đủ dày để họ cảm nhận đau trực tiếp nếu doanh nghiệp hụt hơi.
Vậy mua 5 triệu cổ phiếu nói lên điều gì?
Nó không chứng minh quý sau sẽ lãi. Nội bộ mua cũng có thể sai, và sai rất lâu.
Nhưng trong bối cảnh biên gộp 2,3%, hành động này thường chỉ có hai cách giải thích “đời”:
- Hoặc họ tin biên đang ở vùng đáy chu kỳ, kiểu “xấu nhất đã qua”.
- Hoặc họ tin doanh nghiệp sắp có catalyst cụ thể: kế hoạch 2026/tiến độ dự án/cấu trúc vốn sẽ được nói rõ ở ĐHĐCĐ (chốt danh sách <strong>19/03/2026</strong>, họp <strong>24/04/2026</strong>).
- NKG: Khi thép phải bán lỗ để giữ lửa lò (2026-01-07)
Tôi nghiêng về kịch bản thứ nhất cộng thêm một chút của kịch bản thứ hai: họ đang cược vào cú hồi biên, không phải cú tăng doanh thu. Vì doanh thu thép có thể “to” lên rất dễ trong ngắn hạn (chỉ cần bán nhiều hơn, rẻ hơn). Còn biên lợi nhuận mới là thứ quyết định bạn đang kinh doanh hay đang bào mòn vốn.
Nhưng cược vào hồi biên không bao giờ là trò chơi miễn phí. NKG đã tăng đòn bẩy: nợ vay cuối 2025 khoảng 6.867 tỷ, trong đó nợ ngắn hạn 4.601 tỷ, và nợ dài hạn 2.266 tỷ (đầu năm gần như chưa có). D/E ~89,9%. Khi biên dày, đòn bẩy giúp ROE trông “ngon”. Khi biên mỏng như 2,3%, lãi vay có thể ăn hết phần còn lại.
Turnaround của NKG nằm ở đâu: hồi chu kỳ hay đổi sân chơi?
Câu chuyện 2026 của NKG, theo tôi, có hai đường ray chạy song song.
Đường ray thứ nhất là chu kỳ: thị trường kỳ vọng nhu cầu nội địa hồi phục nhờ đầu tư công và bất động sản ấm dần. Đây là kiểu hồi phục mà cả ngành tôn mạ đều mong: bán hàng dễ hơn, đỡ phải đạp giá. Nếu chu kỳ thuận, NKG có cơ hội kéo biên lên khỏi đáy 2,3% và giảm trích lập tồn kho.
Đường ray thứ hai là chiến lược: dự án Nam Kim Phú Mỹ tổng đầu tư 6.200 tỷ, nhắm tới thép mạ chất lượng cao cho chuỗi gia dụng/ô tô. Nghe thì “cao cấp”. Nhưng bản chất là một nỗ lực thoát khỏi cuộc chiến mà ai cũng ghét: tôn mạ/VLXD đại trà, nơi đối thủ luôn sẵn sàng bán thấp hơn vài chục nghìn/tấn để giành đơn.
Ở sân chơi này, NKG không đơn độc. HSG là tay chơi lớn, quen đánh trận phân phối. GDA là đối thủ tôn mạ đáng gờm. Và HPG có lợi thế quy mô, tích hợp nguyên liệu mạnh. Khi thị trường dư cung, lợi thế không nằm ở “ai có nhà máy”, mà ở “ai chịu đựng được lâu hơn” và “ai có đơn hàng ít bị ép giá hơn”.
Điểm mạnh của NKG là kinh nghiệm vận hành và mạng lưới xuất khẩu. Nhưng đó cũng là nghịch lý thứ hai: xuất khẩu từng là trụ cột, giờ lại là nơi dễ bị tát nhất bởi phòng vệ thương mại. Dữ liệu bạn cần nhớ là doanh thu xuất khẩu 2025 được ghi nhận giảm hơn 50%, về khoảng ~6.000 tỷ. Nếu xuất khẩu chưa phục hồi, NKG càng phải dựa vào nội địa, nơi cạnh tranh “đánh nhau bằng biên”.
Và còn một chi tiết ít người thích nhìn: tài sản của NKG cuối 2025 tăng lên 16.493,9 tỷ (+22%), trong đó có 4.443 tỷ xây dựng cơ bản dở dang. Capex lớn là điều kiện để đổi sân chơi. Nhưng cũng là thứ khóa doanh nghiệp vào rủi ro thực thi: chậm tiến độ, đội vốn, hoặc tệ hơn là làm xong mà không bán được vào phân khúc mục tiêu.
Nếu tôi phải chọn một thứ để theo dõi trong năm 2026, tôi không chọn “doanh thu tăng lại”. Tôi chọn ba thứ rất nhàm chán: biên gộp, tồn kho có còn phải trích lập, và nợ vay có phình thêm để nuôi dự án.
Nếu biên gộp rời khỏi vùng 2,3% một cách bền bỉ và trích lập tồn kho dịu đi, cú mua 5 triệu cổ phiếu sẽ trông giống “cược đúng”. Nếu không, đó chỉ là một lời nhắc khó chịu: trong ngành thép, bạn có thể đúng về câu chuyện, nhưng sai về thời điểm đủ lâu để mất kiên nhẫn trước khi câu chuyện kịp xảy ra.
Câu hỏi mở tôi để lại: bạn đang nhìn NKG như một thương vụ “hồi chu kỳ”, hay như một doanh nghiệp thật sự có thể đổi sân chơi? Hai thứ đó nhìn giống nhau trên chart, nhưng khác nhau hoàn toàn trên báo cáo tài chính.