Tôi có một người bạn làm môi giới chứng khoán. Anh ấy nói với tôi: "EIB là mã mà khách hàng hỏi nhiều nhất, nhưng cũng là mã tôi ngại tư vấn nhất." Lý do? Không ai biết chắc họ đang mua cổ phiếu ngân hàng hay đang mua vé xổ số.
1,465 tỷ đồng. Đó là thu nhập lãi thuần Q3/2025 của Eximbank - giảm 4.6% so với cùng kỳ năm trước. Con số này nói lên một sự thật phũ phàng: hoạt động kinh doanh cốt lõi của ngân hàng đang đi lùi, không phải tiến lên.
Nhưng đây mới là điều thú vị. Cổ phiếu EIB vẫn thu hút dòng tiền đầu cơ mạnh mẽ. Thanh khoản cao, biến động giá thất thường. Vậy nhà đầu tư đang mua gì, nếu không phải kết quả kinh doanh?
Câu chuyện thực sự đằng sau những con số
Eximbank không phải là câu chuyện về tăng trưởng. Ít nhất không phải bây giờ.
Đây là câu chuyện về tái cấu trúc. Về việc một ngân hàng từng có tiếng đang cố gắng tìm lại chính mình sau nhiều năm đấu đá nội bộ. Những cuộc chiến thượng tầng kéo dài đã khiến EIB mất đi thứ quý giá nhất trong ngành ngân hàng: sự ổn định.
Khi ban lãnh đạo thay đổi liên tục, chiến lược kinh doanh cũng thay đổi theo. Nhân sự cấp cao ra đi mang theo mối quan hệ khách hàng. Đối tác doanh nghiệp e ngại. Khách hàng cá nhân chuyển sang ngân hàng khác. Kết quả? Thu nhập lãi thuần suy giảm trong khi các ngân hàng tầm trung khác như STB hay MSB vẫn tăng trưởng.
Điều đáng nói là EIB đang cố gắng xoay trục. Ngân hàng đẩy mạnh phân khúc bán lẻ và SME - những mảng ít phụ thuộc vào quan hệ thượng tầng hơn. Nhưng chuyển đổi mô hình kinh doanh cần thời gian, trong khi cổ đông thì thiếu kiên nhẫn.
Ai đang đặt cược và họ đặt cược vào điều gì?
Cấu trúc cổ đông của EIB phân tán - hệ quả trực tiếp của những cuộc tranh giành quyền lực trong quá khứ. Không có cổ đông chi phối rõ ràng nghĩa là không ai thực sự "làm chủ" ngân hàng. Đây vừa là điểm yếu, vừa là cơ hội.
Điểm yếu vì thiếu người cầm lái có tầm nhìn dài hạn. Cơ hội vì bất kỳ tin tức nào về cổ đông chiến lược mới đều có thể trở thành catalyst đẩy giá.
Tôi không tìm thấy giao dịch nội bộ đáng chú ý nào gần đây. Điều này có thể hiểu theo hai cách: hoặc ban lãnh đạo không tin vào triển vọng ngắn hạn, hoặc họ đang chờ đợi điều gì đó lớn hơn. Trong trường hợp của EIB, tôi nghiêng về giả thuyết thứ hai - khi mọi thứ còn bất định, người trong cuộc thường chọn đứng ngoài.
Dòng tiền đầu cơ thì khác. Họ không quan tâm đến NII giảm 4.6%. Họ quan tâm đến tin đồn. Đến khả năng "thay máu". Đến những đợt sóng giá có thể mang lại lợi nhuận 20-30% trong vài tuần.
Moat đã vỡ, nhưng có thể hàn gắn?
Thẳng thắn mà nói, lợi thế cạnh tranh của EIB hiện tại rất yếu.
Biên lợi nhuận thấp hơn trung bình ngành. Chất lượng lợi nhuận suy giảm khi thu nhập lãi thuần đi lùi. Bảng cân đối đang trong quá trình tái cấu trúc - nghĩa là vẫn còn những vấn đề cần xử lý.
Nhưng đây là góc nhìn khác: định giá hiện tại có thể đã phản ánh hết tin xấu cũ. Nếu - và đây là một "nếu" rất lớn - ban lãnh đạo mới ổn định được bộ máy, nếu xung đột nhóm cổ đông được giải quyết, nếu mảng bán lẻ và SME bắt đầu đóng góp đáng kể vào doanh thu, thì dư địa tăng giá là có thật.
Vấn đề là không ai biết khi nào những điều kiện đó sẽ xảy ra. Hoặc liệu chúng có xảy ra hay không.
Rủi ro mà ít người nói đến
Rủi ro lớn nhất của EIB không nằm trong báo cáo tài chính. Nó nằm ở phòng họp HĐQT.
Rủi ro quản trị (governance risk) là thứ khó định lượng nhưng có thể phá hủy giá trị cổ đông nhanh hơn bất kỳ khoản nợ xấu nào. Khi các nhóm cổ đông lớn xung đột, ngân hàng không thể tập trung vào việc kinh doanh. Nhân sự giỏi ra đi. Khách hàng mất niềm tin. Đối thủ thừa cơ chiếm thị phần.
Lịch sử EIB cho thấy điều này có thể tái diễn bất cứ lúc nào.
Rủi ro thứ hai là kỳ vọng quá cao. Nhiều nhà đầu tư mua EIB với tâm lý "giá đã xuống đáy, chỉ có thể lên". Nhưng trong ngành ngân hàng, "đáy" có thể kéo dài nhiều năm nếu vấn đề cốt lõi không được giải quyết.
So với STB - một ngân hàng cũng từng trải qua giai đoạn tái cấu trúc đau đớn - EIB đang chậm hơn đáng kể về tốc độ hồi phục lợi nhuận. Sacombank mất gần một thập kỷ để quay lại quỹ đạo tăng trưởng. EIB có thể cần thời gian tương tự.
Tôi sẽ theo dõi ba điều trong các quý tới: liệu thu nhập lãi thuần có tăng trưởng dương trở lại, liệu nhân sự cấp cao có ổn định trong ít nhất hai quý liên tiếp, và liệu có tin tức chính thức nào về cổ đông chiến lược mới. Nếu cả ba đều xảy ra, câu chuyện EIB sẽ khác đi hoàn toàn. Nếu không, đây vẫn chỉ là một canh bạc.