+36,4% doanh thu YoY trong Q4/2025.
Đó là con số khiến người ta dễ “tin” rằng DGW đã qua đáy chu kỳ. Một cú nhấn ga đúng lúc sức mua hồi lại.
Nhưng đời không đơn giản vậy. Nếu bán hàng chỉ là chuyện đẩy thùng hàng ra khỏi kho, thì mọi công ty phân phối đều giàu. Thực tế, phân phối là nghề “cày doanh thu”, còn lợi nhuận nằm ở những chi tiết nhỏ và khó chịu: mix sản phẩm, chiết khấu kênh, tỷ giá, và cả những quyết định phân bổ vốn… không liên quan mấy đến hộp iPhone hay laptop.
Nghịch lý của DGW ở Q4/2025 là: doanh thu chạy rất nhanh, còn lợi nhuận chạy kiểu… khởi động buổi sáng.
Một cú nhấn ga ở đáy chu kỳ
Q4/2025, DGW ghi nhận doanh thu 7.990 tỷ đồng, tăng từ 5.860 tỷ của cùng kỳ và cao hơn cả Q3/2025 (7.391 tỷ). Nhịp tăng này hợp logic với “Cyclical Bottom”: người tiêu dùng bắt đầu nâng cấp thiết bị trở lại, đại lý nhập hàng dày hơn, các hãng cần kênh phân phối mạnh để phủ thị trường.
Nhưng lợi nhuận sau thuế chỉ đạt 161,5 tỷ đồng, tăng 10,2% YoY. Tăng, nhưng không “ăn” theo doanh thu.
Lý do nằm ở thứ mà nhà đầu tư hay bỏ qua khi nghe chữ “chu kỳ”: chu kỳ kéo doanh thu lên trước, còn biên lợi nhuận thì phải giành giật từng phần trăm. Biên gộp Q4/2025 giảm xuống 8,7% từ 10,4% cùng kỳ. Biên ròng cũng mỏng đi: 2,0% so với 2,5%.
Nếu tôi phải chọn một câu để mô tả DGW giai đoạn này, tôi sẽ nói: DGW đang chứng minh sức kéo của hệ thống, nhưng chưa chứng minh được sức nặng của đồng lợi nhuận.
Và đây là điểm “đáy chu kỳ” thường lừa nhà đầu tư nhất. Ta thấy doanh thu hồi phục và tưởng mọi thứ đã ổn. Trong khi điều quyết định giá trị dài hạn lại là: khi thị trường ấm lên, doanh nghiệp có giữ được giá và kỷ luật chiết khấu hay không.
Bán nhiều chưa chắc giàu: biên lợi nhuận và “nhiễu” tài chính
Trong ngành phân phối ICT/điện tử, biên không cao là chuyện bình thường. Vấn đề là biên đang đi lùi đúng lúc doanh thu đi tới. Điều này thường đến từ 3 thứ: mix sản phẩm kém hơn (nhiều hàng biên thấp), cạnh tranh chiết khấu để giành sản lượng, hoặc chi phí/giá vốn bị đẩy lên (tỷ giá là một nghi phạm quen mặt với hàng nhập khẩu).
Rủi ro tỷ giá vì thế không phải câu chữ cho đủ bộ. Nó đi thẳng vào biên gộp. Khi FX xấu, bạn có thể bán nhiều hơn nhưng cảm giác như chạy bộ trên cát.
Chưa hết, Q4/2025 còn có một vết xước lớn: kết quả tài chính âm 76,4 tỷ đồng, trong khi Q4/2024 chỉ âm 11 tỷ. Lợi nhuận từ hoạt động phân phối là “cốt lõi”, nhưng EPS theo quý có thể bị bóp méo bởi những khoản không cốt lõi kiểu này.
Tin tức gần đây nhắc đến danh mục đầu tư chứng khoán khoảng 800 tỷ đồng và tạm lỗ hơn 90 tỷ. Tôi không phản đối doanh nghiệp đầu tư tiền nhàn rỗi. Tôi chỉ sợ một thứ: khi công ty phân phối bắt đầu bị đánh giá như một “công ty có danh mục chứng khoán”.
Vì lúc đó, thị trường sẽ không thưởng cho bạn vì bán thêm được vài nghìn tỷ doanh thu. Thị trường sẽ tát vào mặt bạn vì một quý định giá lại danh mục.
Câu hỏi của DGW trong 2026 vì vậy rất đơn giản mà rất khó: doanh thu có thể tiếp tục tăng, nhưng liệu biên gộp có quay lại “đúng chỗ” và phần tài chính có bớt phá game không?
DGW vs phần còn lại: lợi thế của kẻ to xác, và gót chân của kẻ to xác
DGW hay được nhắc đến với năng lực Market Expansion Services (MES): không chỉ vận chuyển và bán sỉ, mà còn làm marketing, phân tích thị trường, quản trị kênh, kho bãi, đội bán hàng. Nói đời thường: DGW giúp hãng “đặt chân xuống Việt Nam” nhanh hơn và có doanh số sớm hơn.
Trong một chu kỳ mới, lợi thế thường nghiêng về doanh nghiệp lớn. Lý do chẳng lãng mạn: quy mô giúp đàm phán tốt hơn với hãng, tối ưu vận hành, phủ kênh nhanh. DGW đang đứng ở đúng phía của lợi thế này.
Nhưng điểm mạnh nhất cũng là gót chân Achilles. Vì khi bạn là “ông lớn”, bạn dễ bị kéo vào cuộc chơi sản lượng. Sản lượng đòi chiết khấu. Chiết khấu đè biên. Và biên bị đè thì doanh thu 36,4% cũng chỉ đổi được lợi nhuận 10,2%.
So với các doanh nghiệp cùng sân như PET hay PSD, câu chuyện của DGW không nằm ở việc “có tăng trưởng hay không” (ai cũng có thể hưởng ké chu kỳ). Nó nằm ở chỗ: DGW có tạo ra một mô hình đủ khác để giữ được phần lợi nhuận trong một ngành vốn đã mỏng.
Một rủi ro khác là độ bền của “moat” phụ thuộc nhiều vào hợp đồng/ủy quyền phân phối. Mất độc quyền, hoặc hãng đổi chiến lược kênh, doanh thu có thể hụt rất nhanh. Đây là kiểu rủi ro không báo trước bằng đường trend đẹp.
Về góc nhìn thị trường: dữ liệu giao dịch nội bộ và xu hướng sở hữu (cổ đông lớn/khối ngoại) hiện không có tín hiệu rõ để bấu víu. Thứ đáng nói hơn là thanh khoản: khoảng 1,72%/ngày theo KLGD bình quân 10 phiên. DGW là mã đủ thanh khoản để dòng tiền vào/ra không quá khổ sở, nhưng cũng đủ “nhanh” để tâm lý thay đổi theo từng quý KQKD.
Phần tôi sẽ chờ không phải một câu chuyện mới. Tôi sẽ chờ những con số cũ quay về đúng logic: biên gộp và khoản lãi/lỗ tài chính.
Nếu 2026 cho thấy biên gộp phục hồi từ mức 8,7% và phần tài chính bớt gây nhiễu, tăng trưởng doanh thu có cơ hội chuyển hóa thành tăng trưởng EPS “sạch”. Nếu không, +36,4% doanh thu sẽ chỉ là một kỷ niệm đẹp của Q4.
Câu hỏi thực sự là: bạn đang mua DGW vì tin chu kỳ đã qua đáy, hay vì tin DGW có thể giữ kỷ luật khi chu kỳ đi lên?