-265 tỷ đồng.
Đó là lỗ ròng của BAF trong Q4/2025, và nếu tôi phải chọn một con số để nhớ về doanh nghiệp này trong năm vừa rồi, tôi sẽ chọn đúng con số đó. Không phải vì nó “gây sốc”. Mà vì nó nói thẳng một điều mà nhà đầu tư hay quên: mở rộng công suất không đồng nghĩa với mở rộng lợi nhuận.
Q4/2025, doanh thu BAF khoảng 1.400 tỷ, giảm 18,2% so với cùng kỳ. Nhưng phần đau nhất nằm ở biên: biên gộp âm -3,2%, tương ứng lỗ gộp 49 tỷ. Cộng thêm chi phí phòng dịch, môi trường, thời tiết, và lãi vay tăng vì đầu tư mở rộng, cái kết là một quý “đỏ lòm”.
Nghịch lý ở đây là: BAF tăng sản lượng rất nhanh trong FY2025 (hơn 782 nghìn con, +40%), nhưng lại phải trả học phí đúng lúc chu kỳ giá heo quay đầu. Turnaround của BAF, nếu có, không bắt đầu từ câu chuyện lớn. Nó bắt đầu từ việc “tiêu hóa” cái đã mở rộng.
Một cú ngã không đến từ doanh thu, mà từ cấu trúc chi phí
Nhìn vào Q4/2025, nhiều người sẽ phản xạ kiểu “giá heo giảm thì ai cũng lỗ”. Đúng, nhưng chưa đủ.
Giá bán heo giảm mạnh chỉ là cú đẩy. Cú ngã thực sự đến từ phần mà doanh nghiệp khó co lại ngay: chi phí cố định và chi phí phát sinh khi ramp-up trang trại mới. Bạn có thể bán rẻ hơn một chút để giữ đầu ra. Nhưng bạn không thể “tắt” một hệ thống trang trại vừa xây xong như tắt cái công tắc đèn.
Điều này giải thích vì sao biên gộp có thể chuyển âm trong một quý, dù cả năm FY2025 doanh nghiệp vẫn ghi nhận lãi trước thuế khoảng 101,9 tỷ, và lãi gộp cả năm 812,7 tỷ (tăng 14,7% YoY theo nguồn tổng hợp). Biến động theo quý cao là bản chất của ngành, nhưng biến động quá cao thường nói rằng cấu trúc vận hành chưa ổn.
Một chi tiết “đời” hơn: BAF thu hẹp cơ cấu doanh thu do dừng mảng nông sản. Doanh thu giảm, trong khi bộ máy mở rộng thì chưa kịp “ăn theo” hiệu quả. Cái kẹp càng chặt.
Nếu bạn đang tìm một dấu hiệu để phân biệt “tai nạn” với “vấn đề hệ thống”, hãy nhìn vào những thứ bám dai: chi phí lãi vay. Riêng Q4/2025, chi phí lãi vay khoảng 77,6 tỷ. Giá heo có thể hồi trong vài tháng. Lãi vay thì không tự biến mất, trừ khi doanh nghiệp giảm nợ hoặc tăng hiệu suất dòng tiền.
Turnaround 2026: không phải tăng đàn nữa, mà là làm cho mỗi con heo rẻ hơn
BAF đang kể một câu chuyện nghe có vẻ giản dị: 2026 là năm chuyển từ “mở rộng nóng” sang “tối ưu vận hành”. Và câu chuyện này chỉ đúng nếu chi phí trên mỗi kg thịt giảm xuống nhanh hơn mức giá bán bình quân “hắt hơi sổ mũi”.
Catalyst mà doanh nghiệp nhắc đến khá rõ: tháng 12/2025 lợi nhuận đã dương trở lại nhờ giá heo phục hồi so với đáy 10-11/2025. Nếu giá heo đi ngang hoặc nhích lên, trang trại mới vận hành ổn định sẽ giúp chi phí cố định/đơn vị sản phẩm giảm dần. Đây là thứ người ta gọi lịch sự là “hiệu quả theo quy mô”, còn tôi gọi thẳng là: đừng để chuồng mới xây trở thành cục tạ.
BAF cũng đặt cược vào tối ưu công thức cám, nâng năng suất, và R&D giống (lai tạo năng suất cao, kháng bệnh cho giai đoạn 2026-2030). Nghe dài hạn, nhưng tác dụng ngắn hạn lại rất thực dụng: trong ngành này, chênh vài phần trăm FCR (hệ số chuyển đổi thức ăn) là chênh cả biên lợi nhuận.
Điểm tôi thích ở luận điểm turnaround của BAF là nó không cần “phép màu”, chỉ cần kỷ luật. Nhưng điểm tôi sợ cũng nằm ở đó: kỷ luật là thứ dễ nói nhất trong họp cổ đông và khó làm nhất trong vận hành, nhất là khi dịch bệnh và thời tiết không xin phép trước.
Vì vậy, thay vì nghe hứa, tôi sẽ nhìn vào vài thứ thô ráp: biên gộp có quay lại dương và cải thiện liên tục ít nhất 2 quý hay không; chi phí lãi vay có hạ nhiệt; và chi phí bán hàng, quản lý có phình thêm khi mở rộng không.
Cuộc chơi với DBC, HAG, MML: BAF đang chọn con đường “công nghiệp hóa”, nhưng vẫn phải sống chung với chu kỳ
Trong nhóm chăn nuôi heo niêm yết, BAF thường được đặt cạnh DBC, HAG, MML. Mỗi nhà một kiểu: có bên mạnh chuỗi, có bên mạnh đầu ra tiêu dùng, có bên “đánh” chi phí. BAF đang cố đi theo hướng tăng quy mô nhanh để kéo chi phí xuống.
Lợi thế cạnh tranh BAF nhắc đến là sản lượng tăng nhanh (nền FY2025) và khả năng kiểm soát giá vốn nhờ tối ưu vận hành. Tôi đồng ý đây là “moat” ở mức vừa phải: ai làm công nghiệp hóa tốt hơn thì sống sót lâu hơn. Nhưng độ bền của moat này không cao nếu cả ngành cùng công nghiệp hóa và nếu rủi ro dịch bệnh khiến chi phí phòng chống ăn vào biên.
Điểm yếu ngắn hạn của BAF lại là thứ thị trường thường phạt rất nặng: biên gộp âm và lỗ ròng lớn trong Q4/2025. Và khi đã lỗ, câu hỏi chuyển từ “lãi bao nhiêu” sang “dòng tiền chịu nổi bao lâu” và “còn phải bơm vốn nữa không”.
Ở phần “nội bộ”, dữ liệu hiện tại không ghi nhận giao dịch mua/bán gần đây, cũng không có thông tin cập nhật về mức độ cô đặc sở hữu hay xu hướng khối ngoại. Tôi coi đây là một khoảng trống phải chấp nhận, nhưng cũng là một điểm trừ về góc nhìn tín hiệu: turnaround kiểu này sẽ thuyết phục hơn nếu ban lãnh đạo hoặc người trong cuộc sẵn sàng đặt tiền lên bàn, đúng lúc doanh nghiệp vừa trải qua quý tệ nhất.
Thanh khoản và cấu trúc cổ đông không có số, nên tôi không đoán. Nhưng nguyên tắc là vậy: câu chuyện càng cần thời gian để chứng minh, cổ phiếu càng cần một nền nhà đầu tư kiên nhẫn. Nếu không, mỗi cú rung theo giá heo sẽ biến thành một cuộc bỏ chạy.
BAF đang đứng ở chỗ mà điểm mạnh và gót chân Achilles là một: mở rộng nhanh tạo “setup” cho hiệu quả theo quy mô, nhưng cũng khóa doanh nghiệp vào chi phí cố định và lãi vay đúng lúc chu kỳ trở mặt.
Nếu biên gộp quay lại dương và giữ được nhịp cải thiện qua Q1-Q2/2026, đó là dấu hiệu BAF đang tiêu hóa được cú mở rộng. Nếu không, lỗ Q4/2025 không phải tai nạn, mà là trailer cho một bộ phim dài hơn.
Câu hỏi tôi để lại không phải “BAF có hồi không?”. Mà là: bạn có đang mua một câu chuyện phục hồi dựa trên vận hành, hay chỉ đang cược giá heo sẽ thương xót?