1,086 tỷ đồng.
Đó không phải doanh thu bán bia. Đó là tiền SAB kiếm được chỉ từ việc... để tiền trong ngân hàng.
Trong khi các doanh nghiệp khác vật lộn tìm cách tăng doanh số, SAB đang ngồi trên một núi tiền mặt lớn đến mức lãi tiền gửi một mình nó đã bằng lợi nhuận cả năm của nhiều công ty niêm yết. Doanh thu tài chính tăng 42% so với cùng kỳ, trở thành "tấm đệm" giữ cho lợi nhuận tăng 21% dù sản lượng bia bán ra gần như không nhúc nhích.
Đây là câu chuyện của một ông lớn đang chơi ván cờ hoàn toàn khác.
Bán bia hay bán... sự an toàn?
Ngành bia Việt Nam đang ở giai đoạn khó khăn nhất trong thập kỷ. Nghị định 100 siết chặt nồng độ cồn. Thời tiết bất thường với bão lũ liên miên. Xu hướng tiêu dùng thay đổi khi giới trẻ chuyển sang trà sữa, nước ép. Sức cầu yếu đến mức các nhà phân tích không còn dám đưa ra con số tăng trưởng doanh thu cụ thể.
Nhưng SAB vẫn lãi 1,404 tỷ đồng trong Q3/2025. Tăng 21% so với cùng kỳ.
Bí quyết nằm ở ba chữ: Thắt lưng buộc bụng.
Biên lợi nhuận gộp đạt 37.07% - con số cao so với trung bình ngành. Chi phí nguyên vật liệu (lúa mạch, nhôm) hạ nhiệt giúp mỗi chai bia bán ra mang lại nhiều lợi nhuận hơn. Khi không thể bán nhiều hơn, SAB chọn cách kiếm nhiều hơn từ mỗi chai đã bán.
Đó là tư duy của người phòng thủ. Không hào nhoáng, nhưng hiệu quả.
Ván cờ M&A
Điều thú vị hơn nằm ở thương vụ Sabibeco.
SAB vừa chuyển Sabibeco từ công ty liên kết thành công ty con, đồng nghĩa với việc hợp nhất toàn bộ báo cáo tài chính. Về mặt kế toán, đây là "lãi phát sinh từ hợp nhất kinh doanh" - một khoản lợi nhuận one-off xuất hiện trên sổ sách.
Tôi không nói đây là điều xấu. Đây là chiến lược hợp lý để tối ưu hóa chuỗi giá trị. Nhưng nhà đầu tư cần phân biệt: lợi nhuận từ bán bia (bền vững) khác với lợi nhuận từ kỹ thuật kế toán (một lần).
Chất lượng lợi nhuận của SAB hiện tại là "hỗn hợp": một phần từ hoạt động cốt lõi đang hồi phục, một phần từ doanh thu tài chính khổng lồ, và một phần từ game M&A. Không tệ, nhưng cũng không hoàn toàn "sạch".
Ai đang nắm giữ?
Cơ cấu cổ đông SAB cô đặc đến mức đáng chú ý. Tổng công ty nhà nước cộng với ThaiBev nắm phần lớn. Thanh khoản từng rất thấp, nhưng gần đây có phiên đạt kỷ lục 4.3 triệu đơn vị.
Điều này có nghĩa gì? Khi cổ đông lớn không bán, giá khó giảm sâu. Nhưng khi họ muốn thoái vốn, câu chuyện sẽ khác hoàn toàn.
ThaiBev từng mua SAB với giá cao ngất ngưởng. Theo một số ước tính, khoản lỗ tạm thời của họ có thể lên đến 70,000 tỷ đồng. Đó là áp lực ngầm mà ít ai nhắc đến.
Đối thủ đang ở đâu?
Habeco (BHN) và Bia Sài Gòn - Miền Trung (SMB) là hai đối thủ trực tiếp. Nhưng SAB vẫn dẫn đầu thị phần với khoảng cách đáng kể.
Lợi thế cạnh tranh của SAB không chỉ nằm ở thương hiệu lâu đời. Mạng lưới phân phối rộng khắp, từ quán nhậu vỉa hè đến nhà hàng cao cấp, là thứ đối thủ khó sao chép trong ngắn hạn. Việc thâu tóm Sabibeco càng củng cố vị thế này.
Moat của SAB thuộc loại "cao" về độ bền. Nhưng moat mạnh không có nghĩa là tăng trưởng mạnh. Đôi khi nó chỉ có nghĩa là... không chết.
Rủi ro ẩn sau tấm đệm tiền mặt
Đây là điều khiến tôi suy nghĩ: nếu lãi suất huy động giảm mạnh, doanh thu tài chính 1,086 tỷ đồng kia sẽ co lại đáng kể. Nếu chi phí nguyên vật liệu tăng trở lại, biên lợi nhuận gộp sẽ bị ép.
Và quan trọng nhất: Core Business - việc bán bia - chưa thực sự hồi phục về sản lượng. SAB đang kiếm tiền từ mọi thứ trừ việc bán thêm bia.
Đó là sự phòng thủ tuyệt vời trong ngắn hạn. Nhưng về dài hạn, một công ty bia vẫn cần bán được bia.
Mùa lễ hội cuối năm thường là cao điểm. Nhưng năm nay, thời tiết bất thường và sức cầu yếu có thể khiến kỳ vọng không thành hiện thực.
Điều tôi sẽ theo dõi trong các quý tới: không phải lợi nhuận (vì có thể bị "làm đẹp" bởi doanh thu tài chính và M&A), mà là sản lượng tiêu thụ thực tế. Khi nào volume growth dương trở lại, đó mới là tín hiệu ngành bia thực sự hồi phục.
Còn bây giờ? SAB giống như một hầm trú ẩn được xây bằng tiền mặt. An toàn, nhưng đừng nhầm lẫn giữa "không chết" và "đang sống khỏe".