Tháng 10 vừa qua, MZG công bố lợi nhuận Q3 tăng 192.4% so với cùng kỳ. Cùng lúc đó, công ty được chấp thuận phát hành thêm 10.59 triệu cổ phiếu với giá 10.000 đồng - thấp hơn 40% so với thị giá.
Hai sự kiện này không phải trùng hợp.
Đây là bài toán kinh điển trên sàn chứng khoán Việt Nam: khi doanh nghiệp cần huy động vốn, họ cần giá cổ phiếu cao. Và cách nhanh nhất để giá cao là có kết quả kinh doanh đẹp. MZG đang chơi đúng bài này.
Con số 192% nói lên điều gì
47.6 tỷ đồng lợi nhuận Q3/2025 - tăng gần 3 lần so với cùng kỳ năm trước. Nghe có vẻ ấn tượng, nhưng tôi muốn bạn nhìn vào bối cảnh.
Năm 2024, MZG chịu cú sốc thuế quan. Biên lợi nhuận bị ép mỏng, doanh nghiệp gần như "thở oxy" qua giai đoạn khó khăn. Nền so sánh thấp đến mức bất kỳ sự phục hồi nào cũng trông như "bùng nổ".
Doanh thu Q3 đạt 1,221 tỷ đồng. Nếu giữ được đà này, MZG có thể cán mốc 4,800 tỷ doanh thu năm 2025 như kế hoạch. Nhưng mục tiêu lợi nhuận 90 tỷ cả năm đòi hỏi Q4 phải duy trì được biên lợi nhuận hiện tại - điều không hề dễ trong ngành giấy bao bì.
Ngành này có đặc điểm: giá nguyên liệu giấy biến động theo chu kỳ toàn cầu, chi phí vận chuyển phụ thuộc giá dầu, và tỷ giá ảnh hưởng trực tiếp đến chi phí nhập khẩu. Một quý tốt không đảm bảo quý sau cũng tốt.
Ai đang mua, ai đang bán
Điều thú vị nhất về MZG không phải lợi nhuận - mà là thanh khoản.
Cổ phiếu này từng "ngủ đông" trên UPCoM với vài trăm triệu đồng giao dịch mỗi phiên. Giờ đây, thanh khoản tăng vọt cùng đà tăng giá 150%. Tiền đang chảy vào.
Nhưng tiền của ai? Tôi không có dữ liệu chi tiết về giao dịch nội bộ gần đây. Điều tôi biết là công ty đang phát hành thêm 10.59 triệu cổ phiếu giá 10.000 đồng. Với thị giá khoảng 17.000-18.000 đồng, đây là discount 40-45%.
Ai được mua giá này? Thông thường là cổ đông hiện hữu và đối tác chiến lược. Họ có động lực giữ giá cao để đợt phát hành thành công. Sau khi phát hành xong, động lực đó có thể biến mất.
Đây là "game" quen thuộc trên sàn Việt Nam. Không có gì sai về mặt pháp lý, nhưng nhà đầu tư cần hiểu mình đang chơi game gì.
Vị thế trong ngành giấy bao bì
MZG thuộc top đầu nhóm doanh nghiệp giấy bao bì Việt Nam. Đối thủ trực tiếp là DHC (Đông Hải Bến Tre) - cũng là cái tên được so sánh nhiều nhất.
P/E hiện tại của MZG khoảng 12x, tương đương DHC. Nếu chỉ nhìn con số này, MZG có vẻ hấp dẫn với tốc độ tăng trưởng cao hơn. Nhưng P/E 12x được tính trên lợi nhuận đang ở đỉnh chu kỳ phục hồi.
Câu hỏi thực sự: lợi nhuận này có bền không?
Ngành giấy bao bì phục hồi nhờ nhu cầu tiêu thụ tăng trở lại sau giai đoạn khó khăn. Nhưng đây là ngành commodity - biên lợi nhuận phụ thuộc vào giá nguyên liệu đầu vào nhiều hơn là năng lực cạnh tranh của doanh nghiệp.
MZG có quy mô lớn, nhưng không có moat rõ ràng. Họ không sở hữu công nghệ độc quyền, không có thương hiệu tiêu dùng, không có mạng lưới phân phối khó thay thế. Lợi thế cạnh tranh chủ yếu đến từ quy mô và hiệu quả vận hành.
Bài học từ lịch sử
MZG từng giảm 50% sau khi lên sàn. Đó là lời nhắc nhở rằng cổ phiếu tăng nóng có thể giảm sốc không kém.
Giá hiện tại đã tăng 150% trong vài tháng. Phần lớn tin tốt - lợi nhuận phục hồi, phát hành thêm, kế hoạch tham vọng - đã được phản ánh vào giá. Câu hỏi là: còn tin tốt nào chưa được phản ánh?
Nếu Q4 tiếp tục tăng trưởng mạnh, giá có thể đi tiếp. Nếu giá giấy đảo chiều hoặc chi phí đầu vào tăng, biên lợi nhuận sẽ bị ép và câu chuyện "turnaround" sẽ kết thúc sớm hơn dự kiến.
Tôi sẽ theo dõi ba điều trong quý tới: kết quả phát hành cổ phiếu có thành công không, biên lợi nhuận Q4 có duy trì được không, và quan trọng nhất - sau khi phát hành xong, ai sẽ là người mua tiếp?