0.12%.
Đó là biên lợi nhuận ròng của Fecon trong Q1/2025. Để dễ hình dung: cứ mỗi 100 đồng doanh thu, công ty giữ lại được... 12 xu.
Tôi đã phải đọc lại báo cáo hai lần. Doanh thu 820 tỷ đồng, tăng 34% so với cùng kỳ. Lợi nhuận sau thuế? 1.05 tỷ đồng. Đủ mua một căn hộ tầm trung ở ngoại thành Hà Nội.
Đây là nghịch lý của những công ty đang trong giai đoạn turnaround: họ có thể cho bạn thấy doanh thu tăng trưởng ấn tượng, nhưng câu hỏi thực sự là liệu "lượng" có chuyển hóa thành "chất" hay không.
Backlog dồi dào - con dao hai lưỡi
Fecon đang ngồi trên một núi việc. Khối lượng dự án chưa triển khai (backlog) tích lũy từ những năm trước giờ bắt đầu được kích hoạt. Thị trường bất động sản ấm lên, đầu tư công được đẩy mạnh - tất cả đều là gió thuận cho một công ty chuyên về nền móng và công trình ngầm.
Nhưng đây là điều ít ai nói: backlog lớn không đồng nghĩa với lợi nhuận lớn.
Trong ngành xây dựng, đặc biệt là mảng nền móng, bạn thắng thầu bằng giá. Giá thấp hơn đối thủ. Và khi giá nguyên vật liệu biến động, khi chi phí vốn tăng, khi tiến độ nghiệm thu bị kéo dài - biên lợi nhuận vốn đã mỏng sẽ càng mỏng hơn.
Fecon đang làm rất nhiều việc. Câu hỏi là họ có đang kiếm được tiền từ những việc đó không.
So với những "người anh em" trong ngành
Coteccons (CTD), Hòa Bình (HBC), Cienco4 (C4G) - tất cả đều đang trong cuộc chiến giành thị phần bằng giá thầu. Đây không phải cuộc chơi của người có biên lợi nhuận cao nhất, mà là người chịu được lâu nhất.
Fecon có một lợi thế: họ chuyên sâu vào mảng nền móng và công trình ngầm - một niche market mà không phải ai cũng làm được. Nhưng lợi thế này chỉ bền vững khi chu kỳ đầu tư công và bất động sản đi lên. Khi chu kỳ đảo chiều, ngay cả người giỏi nhất cũng phải chấp nhận làm với giá rẻ hơn.
Điều khiến tôi lo ngại: trong khi doanh thu tăng 34%, lợi nhuận chỉ tăng 65% từ một nền cực thấp. Đòn bẩy kinh doanh (operating leverage) chưa thực sự phát huy tác dụng.
Bẫy "Profitless Growth"
Có một thuật ngữ trong đầu tư gọi là "profitless growth" - tăng trưởng không lợi nhuận. Công ty làm nhiều hơn, doanh thu cao hơn, nhưng cổ đông không được hưởng lợi gì.
Fecon đang ở ranh giới này.
Ban lãnh đạo đặt kế hoạch lãi 200 tỷ đồng cho năm 2025. Nếu Q1 chỉ đạt 1 tỷ, họ cần kiếm thêm 199 tỷ trong 3 quý còn lại. Điều này đòi hỏi một trong hai điều: hoặc doanh thu phải tăng đột biến, hoặc biên lợi nhuận phải cải thiện mạnh.
Tôi nghiêng về khả năng thứ hai. Nếu biên lợi nhuận gộp cải thiện từ mức hiện tại lên trên 10%, đòn bẩy kinh doanh sẽ giúp lợi nhuận tăng vọt. Nhưng đây là một "nếu" lớn.
Những tín hiệu cần theo dõi
Với một công ty turnaround như Fecon, tôi không nhìn vào giá cổ phiếu hàng ngày. Tôi nhìn vào ba thứ:
Thứ nhất, biên lợi nhuận gộp. Nếu con số này cải thiện trong Q2 và Q3, câu chuyện turnaround đang đi đúng hướng.
Thứ hai, dòng tiền kinh doanh. Ngành xây dựng nổi tiếng với việc "lãi trên giấy, lỗ trong két". Nếu Fecon có dòng tiền dương liên tục 2 quý, đó là tín hiệu thực sự.
Thứ ba, các dự án hạ tầng trọng điểm. Sân bay Long Thành, cao tốc Bắc-Nam, metro - nếu Fecon trúng thầu những gói lớn, backlog sẽ không chỉ dồi dào mà còn có biên lợi nhuận tốt hơn (dự án nhà nước thường ít bị ép giá như dự án tư nhân).
Điều tôi chưa biết
Tôi không có dữ liệu về giao dịch nội bộ gần đây. Trong một câu chuyện turnaround, việc ban lãnh đạo có đang mua vào hay không là tín hiệu quan trọng. Họ biết nhiều hơn chúng ta về khả năng cải thiện biên lợi nhuận trong các quý tới.
Tôi cũng không biết cấu trúc cổ đông hiện tại có cô đặc hay không. Điều này ảnh hưởng đến thanh khoản và khả năng huy động vốn nếu cần.
Đây là những ẩn số mà bạn cần tự tìm hiểu thêm.
Fecon đang ở một ngã ba đường. Con đường thứ nhất: biên lợi nhuận cải thiện, đòn bẩy kinh doanh phát huy, lợi nhuận tăng vọt - câu chuyện turnaround thành công. Con đường thứ hai: doanh thu tiếp tục tăng nhưng biên lợi nhuận vẫn mỏng, cổ đông nhìn công ty làm ăn tấp nập mà túi vẫn rỗng.
Điều tôi sẽ theo dõi trong quý tới: liệu 0.12% có trở thành 1.2% hay không. Đó mới là con số quyết định mọi thứ.