7.819 tỷ đồng.
Đó là doanh thu 9 tháng đầu năm 2025 của Đất Xanh - con số gấp hơn 4 lần cùng kỳ năm trước. Với bất kỳ doanh nghiệp nào khác, đây sẽ là tin tức đáng ăn mừng. Nhưng với DXG, con số này mang một ý nghĩa khác: nó xác nhận rằng công ty thực sự có sản phẩm để bàn giao, chứ không chỉ là những dự án trên giấy.
Hai năm trước, DXG là cái tên khiến nhiều nhà đầu tư mất ngủ. Doanh thu teo tóp, dự án đình trệ, pháp lý rối như tơ vò. Giờ đây, câu hỏi không còn là "liệu DXG có sống sót?" mà đã chuyển thành "DXG có thể quay lại đỉnh cao?"
Từ ngủ đông đến bàn giao
Điều đầu tiên cần hiểu về DXG: đây không phải là câu chuyện tăng trưởng thông thường. Đây là câu chuyện hồi phục từ vực thẳm.
Năm 2023, thị trường bất động sản đóng băng. DXG, với mô hình "dual-core" vừa làm chủ đầu tư vừa làm môi giới, chịu đòn kép. Dự án không bán được, môi giới không có hàng để bán. Công ty rơi vào trạng thái ngủ đông bất đắc dĩ.
Nhưng ngủ đông không có nghĩa là chết. Trong giai đoạn đó, DXG vẫn âm thầm hoàn thiện các dự án đã bán trước đó - Opal Skyline, Gem Sky World. Và khi thị trường tan băng, những dự án này bắt đầu được bàn giao. Doanh thu 9 tháng 2025 tăng 317% chính là kết quả của quá trình này.
Con số 7.819 tỷ đồng không phải là doanh thu từ việc bán mới. Đó là doanh thu từ việc bàn giao những gì đã bán từ 2-3 năm trước. Nói cách khác, DXG đang "thu hoạch" backlog tích lũy.
Khối ngoại đặt cược
Tháng gần đây, một tín hiệu đáng chú ý xuất hiện: khối ngoại mua vào 9% lượng cổ phiếu lưu hành thông qua đợt phát hành riêng lẻ.
Tôi không biết họ biết điều gì mà chúng ta chưa biết. Nhưng tôi biết một điều: khối ngoại hiếm khi bỏ tiền vào doanh nghiệp mà họ nghĩ sẽ chết. Việc họ chấp nhận pha loãng để sở hữu DXG cho thấy niềm tin vào khả năng tái cấu trúc.
Tất nhiên, đây cũng là con dao hai lưỡi. Phát hành thêm 9% nghĩa là cổ đông hiện hữu bị pha loãng 9%. Nếu DXG không tạo ra giá trị tương xứng, đây sẽ là giao dịch có lợi cho khối ngoại và bất lợi cho cổ đông cũ.
Biến số đen mang tên DXH Riverside
Đây là phần khiến tôi lo ngại nhất.
DXG có một siêu dự án mang tên DXH Riverside (hay còn gọi là Gem Riverside). Đây được kỳ vọng là động lực tăng trưởng chính trong giai đoạn tới. Nhưng dự án này vẫn đang vướng pháp lý.
Trong ngành bất động sản Việt Nam, pháp lý là biến số khó lường nhất. Một dự án có thể được phê duyệt trong 6 tháng, hoặc 6 năm, hoặc không bao giờ. Không ai có thể dự đoán chính xác.
Luật Đất đai mới được kỳ vọng sẽ tháo gỡ nhiều nút thắt. Nhưng từ luật đến thực thi là một khoảng cách xa. DXG đang đặt cược lớn vào việc DXH Riverside sẽ được tái khởi động. Nếu điều này xảy ra, cổ phiếu có thể bùng nổ. Nếu không, câu chuyện turnaround sẽ thiếu đi chương quan trọng nhất.
So với đối thủ
Trong nhóm bất động sản mid-cap, DXG có vị thế đặc biệt nhờ mảng môi giới. Nam Long (NLG) và Khang Điền (KDH) là những chủ đầu tư thuần túy. Phát Đạt (PDR) cũng vậy. DXG là doanh nghiệp duy nhất có hệ sinh thái kép.
Lợi thế này rõ ràng trong giai đoạn thị trường sôi động: DXG vừa bán hàng cho mình, vừa bán hàng cho người khác. Nhưng trong giai đoạn đóng băng, lợi thế này trở thành gánh nặng: chi phí duy trì đội ngũ môi giới vẫn phải trả dù không có giao dịch.
Hiện tại, với thị trường đang ấm lên, mô hình dual-core bắt đầu phát huy tác dụng trở lại. Biên lãi gộp mảng phát triển dự án vẫn duy trì ở mức 30-50% - con số khá ấn tượng trong ngành.
Câu hỏi về lợi nhuận ròng
Doanh thu tăng 317% nghe rất ấn tượng. Nhưng con số tôi thực sự muốn thấy là lợi nhuận ròng.
Vấn đề của DXG trong giai đoạn khó khăn là chi phí tài chính và chi phí bán hàng cao. Nợ vay tích lũy, lãi suất phải trả, chi phí duy trì đội ngũ - tất cả ăn mòn biên lợi nhuận. Doanh thu có thể tăng gấp 4 lần, nhưng nếu chi phí cũng tăng tương ứng, cổ đông chẳng được gì.
Quý 4/2025 sẽ là phép thử quan trọng. Nếu biên lợi nhuận ròng cải thiện, đó là tín hiệu xác nhận turnaround thực sự. Nếu không, doanh thu tăng chỉ là ảo ảnh kế toán.
Trong ngành bất động sản, ai chờ được 3 năm thường thắng người chờ 3 tháng. DXG đang ở năm thứ hai của hành trình hồi phục. Câu hỏi không phải là liệu công ty có tiềm năng - mà là liệu bạn có đủ kiên nhẫn để chờ tiềm năng đó thành hiện thực, trong khi chấp nhận rủi ro pháp lý có thể kéo dài thêm vài năm nữa.